Con l'avvicinamento del prossimo incontro della Banca Centrale Europea (BCE) del 10 marzo pv, i mercati hanno iniziato a ragionare sulle possibili novità che i banchieri centrali potrebbero introdurre. Nelle recenti sedute gli operatori si sono in parte riposizionati rispetto alle parole inneggianti ad una maggiore espansione provenienti dal Presidente della BCE Mario Draghi: in verità gli interventi sono ancora tutti da scoprire in dettaglio.

La volatilità è in parte rientrata

Una cosa è sicuramente avvenuta nel frattempo: la volatilità dei mercati finanziari è andata scemando; l'indice principale analizzato dagli operatori, il VIX:IND, dopo una insistente permanenza della volatilità sopra i 20 punti si è assestato per la prima volta da inizio anno sotto 18. In questo scenario pre-comitato BCE si sono infatti potuti evidenziare almeno due elementi distintivi: la discesa del rapporto di cambio tra Euro e US$ con un rafforzamento del biglietto verde che dopo i minimi di inizio febbraio sopra 1,13 è salito fino a raggiungere gli attuali 1,085; il secondo elemento riguarda la discesa ai minimi storici del rendimento del Germany Bund 2Year agli attuali -0,58%.

Taglio del tasso di deposito già negativo

Uno dei temi più discussi dagli operatori è la possibilità di un'ulteriore diminuzione del tasso sui depositi BCE che oggi fissa il livello di rendimento al di là del quale non è possibile acquistare titoli nel rispetto della regolamentazione del Public Sector Purchase Programme (PSPP). Con la modifica del limite di rendimento inferiore, attualmente -0,30%, si amplierebbe la quantità di titoli acquistabili nell'ambito del programma di Quantitative Easing (PSPP) che prevede 60 mld di Euro di acquisti mensili.

La BCE rimane incerta sul da farsi

Ancor meglio potrebbe essere importante la vera e propria rimozione del limite che permetterebbe una maggiore elasticità di intervento in contrasto alle continue voci di effetto rarità di titoli ancora acquistabili e dei differenziali distorsivi creatisi. Questo elemento potrebbe far intravedere anche un aumento dell'ammontare mensile. Verso questa visione si è quindi spostato il mercato che ha spinto in modo visibile i tassi di rendimento in territorio negativo e addirittura portato in varie occasioni il Bund tedesco a 10 anni vicino allo zero.

Zona Euro: il rendimento dei Titoli sovrani è per 2/3 negativo

La domanda che gli economisti si fanno è quanto può contribuire un nuovo calo dei rendimenti alla ripresa economica che rimane comunque anemica, mentre la corsa verso il basso dei rendimenti sembra anticipare tempi ancora più incerti. Guardando le offerte di rendimento la maggior parte dei titoli sovrani con scadenze fino a cinque anni sono negative mentre quelli con scadenza decennale rimangono pochi ancora sopra l'1% (BTP 10 anni rende 1,5% lordo). Nelle analisi dei gestori obbligazionari si parla di ‘flattening' e ‘steepening' delle curve dei tassi quando ci si attende un cambiamento su tutte o parte delle scadenze dei titoli. Il primo termine inglese potrebbe essere tradotto come appiattimento della curva (flat ovvero piatto) al contrario del secondo che diremmo irripidimento (steep ovvero ripido).

Riaggiustamento della curva dei rendimenti

In questo caso i gestori stanno pensando ad un possibile "irripidimento" (steepening) delle curve dei tassi sovrani tedeschi dopo l'annuncio della BCE e per i mesi a venire. Il motivo sarebbe legato al recente appiattimento causato dalla forte discesa dei rendimenti dei titoli a più lunga scadenza; in questo ultimo mese infatti mentre il titolo a scadenza 2 anni ha visto un calo del rendimento dello 0,11%, il Bund decennale tedesco è arrivato a scendere oltre lo 0,30% riposizionandosi ora ad un calo dello 0,23% e un rendimento effettivo di +0,12%. Il differenziale che oggi è misurato in 70 punti base potrebbe tornare a 90. La sfida è quale riposizionamento avremo davanti ovvero se sarà il rendimento del decennale a risalire o se invece toccherà al titolo a 2 anni scendere ulteriormente: in questo caso ci sarà utile vedere quale sarà il trend del tasso di inflazione che si è diretto in territorio negativo: il dato di febbraio indicava infatti per l'area Euro -0,2%.   

3 marzo 2016

Corrado Caironi - Investment Strategist di R&CA