Stiamo assistendo al passaggio da mercato Orso (ribassista) a Toro (rialzista) più veloce da sempre, cancellando l'atteggiamento prudente dei gestori di portafoglio e annullando le indicazioni di attesa per una maggiore chiarezza riguardo all'aspetto strutturale del ciclo economico caratterizzato da sintomi recessivi e aspettative di rapida caduta dei profitti societari. Di fonte a questa risposta gli strategist di portafoglio hanno rivisto i ‘Ritorni Attesi' delle classi di attivo in ordine a tre fattori di intervento causati dalla pandemia da Covid-19: a) interventi straordinari delle autorità monetarie, b) revisione dei budget fiscali di tutte le più importanti economie, e c) cambiamenti comportamentali, che in parte potrebbero divenire strutturali, per consumi ed investimenti. A dettare le regole delle percentuali annualizzate di ritorno su un orizzonte di cinque anni, sono principalmente due elementi a forte impatto finanziario ovvero l'aumento ‘senza limiti' del Quantitative Easing della FED, seguita dalle più importanti banche centrali, e la sospensione temporanea di una gran parte delle attività economiche a livello globale per l'emergenza sanitaria. Da un lato quindi l'aumento della disoccupazione che rende necessario da parte dei governi di un impegno di bilancio supplementare a supporto delle famiglie, e dall'altro l'accentuarsi dei problemi delle attività economiche legati principalmente a carenza di liquidità, mancati ricavi, redditività e investimenti.    

Listini Azionari

I listini azionari si sono ripresi in modo deciso dai minimi di marzo, nonostante dati economici negativi e un percorso ancora incerto del Coronavirus. L'indice di riferimento statunitense S&P500 è passato da 3230 punti di inizio gennaio ai massimi di 3386 del 19 febbraio, poi scivolato ai minimi di 2237 del 23 marzo, per tornare agli attuali 3036: veramente sulle montagne russe. Eppure qualcosa sembra non quadrare; a fare la differenza sono le valutazioni Prezzo/Utili a 12 mesi, rilevate dal multiplo P/E fwd 12m, nel raffronto tra inizio anno ed oggi per i principali indici MSCI: USA 18,7x (oggi 21,5x), EMU 14,5x (15,6x), Japan 14,6x (14,5x), China 12,2x (12,8x), Emerging Markets 12,8x (invariato), nel raffronto con l'indice MSCI World sceso nello stesso periodo del 9,39%. Si deve anche sottolineare che l'aumento dei multipli di valutazione vede stime molto labili sulle prospettive degli utili in quanto buona parte delle società quotate non sta comunicando le previsioni dei prossimi trimestri. A sostenere le quotazioni anche il forte arretramento della volatilità, che rimane comunque vicina al doppio della media storica degli ultimi due anni.  Il ritorno atteso sulla classe di attivo rimane sopra il 7% anche se il range rimane aperto: la preferenza va all'Europa, in attesa di una coesione maggiore sul Recovery Fund.  

Portafoglio Obbligazionario

L'immensa capacità di intervento delle banche centrali ha avuto due importanti effetti: da una lato la liquidità di mercato tramite consistenti acquisti a mercato aperto sulle principali asset class obbligazionarie, sottolineando che sono stati aggiornate ed ampliate le precedenti limitazioni, dall'altro si è costantemente esteso il flusso di finanziamento tramite il sistema bancario. L'aggiornamento dei ritorni attesi vede l'accentuarsi della repressione finanziaria che coinvolge la maggior parte dei governativi in Europa e Usa; questa situazione segnala un tasso di ritorno negativo per la detenzione di queste attività finanziarie. Le analisi segnalano un ritorno tra l'1 e il 2% per obbligazioni US Inflation linked e Investment Grade, 3% sui titoli sovrani cinesi e del 6% su US High Yied e Emerging Market Debt in dollari. L'apertura delle banche centrali nell'acquisto di classi di attivo a basso rating, per mitigare il possibile aumento dei default e mantenere liquido il mercato, sta generando un'ondata considerevole di nuovi emittenti, titoli che potrebbero venire colpiti in una successiva fase di restringimento monetario.

Settori finanziari evoluti

La fase estremamente positiva sui mercati finanziari, oltre ad anticipare la completa riapertura economica e la possibilità a breve dell'introduzione di un vaccino contro il Coronavirus, sembra considerare marginale lo sforzo delle società al cambiamento strutturale e comportamentale che la pandemia ha imposto. Le prospettive di sviluppo, che mostrano un'accelerazione dei processi di deglobalizzazione, hanno reso noto quanto in Europa la staticità e la dipendenza esterna su aspetti quali la digitalizzazione, formazione e didattica online, carenza nella ricerca scientifica, diagnostica e medicale, stiano impedendo una spinta concreta alla crescita del vecchio continente. Dal punto di vista internazionale torna a generare timore lo scontro commerciale tra Stati Uniti e Cina in una contrapposizione che vuole segnare una prevalenza politica a livello globale. Le risorse messe in campo dai governi, con un esponenziale debito pubblico da recuperare negli anni futuri, sembrano aprire ad un modello finanziario sempre più legato a doppio filo alle iniziative di banche centrali e alla sovranità del governo; ne sono un chiaro esempio l'aumento delle garanzie statali sui prestiti alle aziende private, la nazionalizzazione di società quotate (Lufthansa) e la repressione sui risparmi privati per finanziare il debito pubblico.

28 maggio 2020

Corrado Caironi - Investment Strategist di R&CA