Gli operatori, dopo la delusione di dicembre, avevano abbassato le attese sui possibili interventi della Banca Centrale Europea a marzo, tanto che durante la conferenza stampa che presentava inaspettate novità si è ravvisata una vera e propria impennata dei listini e un indebolimento dell'Euro. La fiammata si è poi completamente ridimensionata nel proseguo della seduta portando i livelli dei listini addirittura in territorio negativo. A fare più clamore è stato il successivo e imprevisto rafforzamento dell'Euro rispetto al Dollaro Usa, riportatosi in serata vicino al livello di 1,12 dai minimi di 1,085 di sole poche ore prima.

Draghi ha attivato tutte le leve

Ma quali sono stati gli effetti a sorpresa del governatore Mario Draghi? La manovra ha investito tutti gli strumenti a disposizione partendo dai livelli dei tassi di rifinanziamento (Main Refinancing Operations, MRO) portati a zero, ai tassi marginali (Marginal Lending Facility, MLF) ridotti allo 0,25% ed infine ai tassi di deposito (Deposit Facility) con una riduzione di 10 punti base a - 0,40%. A questo si è aggiunto un innalzamento dell'importo in acquisto sul Quantitative Easing, da 60 mld di Euro a 80 mld, con la possibilità di acquistare Corporate Bonds non finanziari di rating Investment Grade. Infine una finestra di finanziamento nuova a partire dal prossimo giugno, con quattro operazioni riservate al sistema bancario TLTRO II (Targeted Longer-Term Refinancing Operations) a quattro anni al tasso del Deposit Facility.  

Dubbi di efficacia?

Ci si chiede come il modello di politica non convenzionale attuato dalle banche centrali possa continuare ad allargare i confini sperimentando tassi di interesse negativi sempre più profondi. Le perplessità aumentano soprattutto in campo bancario dove molti investitori si sono trovati con una forte caduta delle valutazioni dei titoli finanziari, ma soprattutto sulle perplessità per le loro prospettive future e dei presupposti già avanzati di una minore profittabilità del settore. In termini più generali i tassi negativi sembrano ancora un'incognita per quanto ancora poco testati, di dubbia efficacia visti i risultati finora acquisiti almeno sul tema della lotta alla deflazione. Il vero punto in discussione sono le possibili conseguenze indesiderate ed ancora imprevedibili.

Tassi negativi come Soldi dall'Elicottero?

La deflazione torna tra i temi delle riunioni della banca centrale e con esso la discussione sui modi per eluderla. Chi cerca di equiparare l'attuale politica monetaria alla famosa teoria dell' "Helicopter Money", in realtà potrebbe trovarsi fuori strada. Milton Friedman nel suo famoso testo del 1969 su "La quantità ottimale della moneta" ipotizzava che da un elicottero in volo su una città si potessero lanciare banconote da 1000 dollari che una volta raccolte potessero far ripartire consumi e inflazione. Infatti il caso del cosiddetto denaro dall'elicottero rischia di rivelarsi politicamente più accettabile fiscalmente che in una ‘non convenzionale' politica monetaria affidata a soli tassi di interesse in territorio negativo. In questa direzione potrebbe essere quindi più incisivo l'aumento del Quantitative Easing e il mantenimento di rendimenti schiacciati al minimo dei titoli a lungo termine.

Sistema bancario in attesa

Gli analisti rimangono convinti che il percorso dei tassi negativi sia da ostacolo alle banche nel loro processo di trasmissione del credito vista la prospettiva di incertezza sugli esiti della manovra. A sostenere questo dubbio sono innanzitutto i due temi che riguardano le prospettive di crescita economica e di inflazione che stanno influendo in modo significativo sulle strategie di indebolimento del cambio e sulla tenuta dei prezzi delle attività finanziarie; l'esempio sullo Yen che all'annuncio di tassi negativi della BoJ si è rafforzato ne è stato un chiaro esempio, così come l'andamento dell'Euro dopo le nuove iniziative della BCE. 

Fiducia da non tradire

Se da un lato le preoccupazioni per gli investitori rimangono quelle di ritornare ad analizzare con attenzione i ritorni attesi in una logica di controllo del rischio, la presunzione di vedere un giorno le banche "pagare" per poter prestare credito al sistema in esecuzione di tassi negativi, sembra ancora un elemento tutto da scoprire. Per i risparmiatori ci si chiede qual è il livello a cui si penserà di convertire i depositi in liquidità in soldi fisici anziché spenderli o pagare per detenerli in un semplice ma costoso deposito bancario. Il mercato è quindi molto ansioso di vedere gli effetti delle iniziative in fase attativa. Una delusione su questi punti potrebbe indebolire la fiducia da poco rientrata sul mercato e che ha visto un primo rimbalzo dopo il crollo dei prezzi delle borse nei primi due mesi di quest'anno.

11 marzo 2016

Corrado Caironi - Investment Strategist di R&CA