Il contagio può partire dal mercato ritenuto più solido e di riferimento ai trend futuri quale quello della tecnologia americana? Quanto dimostrato in questi giorni sembrerebbe dire di sì; la discesa repentina delle quotazioni delle più grandi società tecnologiche americane ha avuto un forte impatto in Asia rimettendo in discussione il sentiment positivo sul futuro andamento economico sull'area a più alta crescita.

Una storia che potrebbe ripetersi

Per dare una prima spiegazione gli analisti stanno vagliando alcune analogie: il mercato toro iniziato nel 2013 risulta simile a quello delle dot-com anni tra il 1995 e il 2000. In entrambi i periodi, l'indice tech, rappresentato dal NASDAQ Composite, ha sovraperformato l'intero mercato, così come le azioni statunitensi quelle internazionali; l'andamento dei diversi indici azionari risulta pressoché sovrapponibile nei due periodi. La forte differenza in questo ciclo è che le Small Cap si sono dimostrate in linea con l'S&P500, mentre negli anni '90 avevano sottoperformato le Large Cap. L'attuale rialzo non appare comunque così esteso come nella bolla delle dot-com: tra il 1995 e il 2000, l'S&P500 ha guadagnato su base annua il 28% e il NASDAQ il 41%, mentre nel ciclo attuale i numeri sono rispettivamente del 16% e 19%. Abbiamo visto invece che negli anni a seguire il picco delle dot-com del 2000 le azioni tecnologiche sono state nettamente sovraperformate da altri indici risultati invece in netto ritardo durante il rialzo.

La rotazione di stile tra Growth e Value

In primo luogo le azioni Growth sovraperformanti il mercato durante la bolla dot-com (2000) lasciarono successivamente il posto di leader a quelle Value. Oggi, su base relativa, la performance delle azioni Growth risulta la più alta mai vista, tranne proprio che nella fine degli anni '90. In termini di valutazione, in base al rapporto P/E fwd (prezzi/utili a 12 mesi) lo stile Growth è più costoso di quanto lo sia stato in 17 anni. Alcuni Strategist di Asset Allocation, con orizzonti a lungo termine, ritengono che questo trend sia vicino ad un'inversione sostenendo la riduzione del Growth a favore del Value con un ribilanciamento dei modelli tattici di portafoglio. In secondo luogo viene espresso un focus favorevole sui mercati azionari internazionali ex Usa rispetto ai listini statunitensi.

Prospettive e Valutazioni

Il mercato rialzista è stato guidato dalla crescita degli utili in misura maggiore rispetto al periodo delle dot-com, quando il rally era stato in gran parte guidato dal sentiment positivo e dall'espansione dei multipli. Nell'era delle dot-com, il P/E fwd dell'S&P500 era arrivato a 25x nel 2000 dal livello di 12,5x nel 1995, un movimento chiaramente più ampio del recente ciclo con l'attuale P/E fwd di 17x mentre nel 2012 era di13x. Le azioni internazionali senza gli Stati Uniti, rappresentate dall'indice MSCI ACWI ex USA, hanno avuto un'espansione di multipli più bassa in questo ciclo: il P/E fwd oggi misura 12,9x rispetto all'11,7x del 2012. La contrapposizione aperta dal rialzo della curva dei rendimenti dei Treasury Usa e dalle attese di forte crescita degli utili societari ha posto qualche dubbio sulle quotazioni di alcuni settori con multipli elevati (vedi US Technology). Proprio nella disparità delle valutazioni odierne gli strategist vedono un potenziale maggiore nelle azioni internazionali al di fuori dal mercato azionario degli Stati Uniti e con uno stile Value difensivo.

11 ottobre 2018

Corrado Caironi - Investment Strategist di R&CA